摘要：
宏观面上，国内外经济形势持续分化。国内方面，经济运行开局平稳，1-2月规模上工业增加值同比增长6.3%。在积极政策的护航下，基建与新能源产业保持高景气，将有效拉动铝材需求稳步增长。同时，“十五五”规划顺利开局，新质生产力加速培育，制造业转型升级将为铝产业链注入长期发展动能。海外方面，美国经济呈现滞胀特征，市场降息预期明显后移，高盛、摩根士丹利等机构已将首次降息时点从6月推迟至9月，美元指数反弹至100上方。高利率环境持续压制全球制造业复苏动能，对大宗商品需求形成抑制。
当前氧化铝期货处于多空博弈之中，但短期多头动能有所增强。一方面，成本支撑与情绪助推共同作用，为氧化铝价格构筑底部：霍尔木兹海峡局势持续升级，截至3月14日海峡通航船只数量首次降为零，推动原油及海运费上涨，直接抬升铝土矿进口成本；几内亚出口关税上调等政策变动亦强化供应收紧预期。另一方面，上行空间受制于国内供需现实：新增产能集中投放预期、下游需求释放不及预期以及仓单库存高企，共同构成压制力量。总体而言，短期氧化铝期货将以震荡偏强行情为主，主力合约需关注上方3160元/吨一带的压力位。趋势性行情仍需等待供需格局的实质性改善，重点关注库存拐点出现时点及几内亚政策落地情况。
正文
3月以来，受能源成本攀升、地缘局势紧张及海运费大涨等因素叠加影响，氧化铝成本端支撑明显增强，推动期货价格震荡走强，目前主力合约期价已突破3000元/吨关口。
一、铝土矿产量温和回升进口依赖加深
1.1国产铝土矿产量小幅增长
图1-1：中国铝土矿月度产量情况（万吨）
资料来源:SMM、中期研究院
据SMM统计，2025年国内铝土矿产量小幅回升至6015万吨，同比仅微增3.57%。但这仅是低基数上的微弱反弹。由于矿山复产审批漫长，新增项目因生态红线和复杂流程难以落地，导致国内铝土矿供应已步入长期的“紧平衡”新常态。
步入2026年，1-2月中国铝土矿产量累计达1009.67万吨，同比增长6.16%。其中2月产量为475.67万吨，同比增长6.13%，环比下降10.92%，主要受春节假期及生产天数减少影响，属季节性供应淡季。预计3月后产量将逐步恢复。
当前国产铝土矿生产格局呈现显著的区域分化。广西作为全国最主要产区，2月铝土矿产量达到188.48万吨，虽同比微降0.49%，但绝对值仍贡献主要增量，依托新建氧化铝项目的需求拉动，整体供应能力保持稳定；贵州延续较快增长，2月产量为101.22万吨，同比增长37.83%。在“富矿精开”政策的推动下，复工复产节奏明显加快；河南表现突出，2月产量为51.8万吨，同比大幅增长55%，现有矿山维持生产运营，新项目环评有序推进；山西则是主要产区中唯一下滑的省份，2月产量为101.03万吨，同比下滑19.91%，主要受环保政策趋严、资源约束等因素制约，但新矿山建设仍在推进，且省级层面正积极争取“煤下铝”开采政策支持。
图1-2：国产铝土矿价格（元/吨）
资料来源:SMM、中期研究院
整体而言，当前国产铝土矿货源相对充足，价格以持稳运行为主。氧化铝厂以询价居多，上下游持续博弈。预计随着后期复产进度推进，供应端将保持平稳。但从中长期看，受氧化铝产能过剩预期的传导，铝土矿价格仍存在一定下行空间。
1.2铝土矿进口成本抬升
自2022年3月印尼禁止铝土矿出口后，我国铝土矿进口来源高度集中于几内亚和澳大利亚。从发运格局看，两国呈现出截然不同的季节性特征。
图1-3：几内亚铝土矿出港量情况（万吨）
资料来源:SMM、中期研究院
几内亚受热带季风气候影响，出港量呈现显著的“旱季冲高、雨季回落”波动。每年11月至次年4月旱季，天气条件利于开采运输，铝土矿发运维持高位；5月至10月雨季则因降雨导致矿山作业受阻、港口效率下降，铝土矿出港量逐步下滑，7月、8月通常为全年最低点。由于几内亚至中国航程约6-8周，雨季发运减少的影响一般会在8月中下旬传导至国内到港。近期数据显示，截至3月13日当周，几内亚主要港口出港总量为461.2万吨，较前一周减少119.62万吨。受海运费剧烈波动影响，部分矿山开始控制出货节奏，预计后续出港量将逐渐回落。
与此同时，几内亚近期出台一系列新政，可能对后续进口成本和供应稳定性产生深远影响。从政策背景看，此举旨在应对铝土矿价格持续下跌——自2025年初以来，铝土矿价格近乎腰斩，而几内亚去年出口量却激增逾四分之一至1.83亿吨。核心措施包括：将出口关税上调至10%、强制要求矿企建设本土氧化铝厂、清退闲置矿权并严控超产能生产。几内亚是中国铝土矿进口的绝对支柱（2025年占比约74%），铝土矿占氧化铝生产成本约40%-45%，新政落地后短期将直接推升进口成本，中期看，强制建厂要求可能延缓新矿山开发进度，进一步收紧市场供应。
图1-4：澳大利亚铝土矿出港量情况（万吨）
资料来源:SMM、中期研究院
与几内亚形成鲜明对比的是，澳大利亚铝土矿出港量呈现平稳的季节性特征。这种稳定性得益于两大产区降雨高峰错位：昆士兰州北部雨季集中在11月至次年5月，而西澳达令山脉的降雨期则在4月至11月，产区互补使全年出港分布相对均匀。部分矿山还通过阶梯式开采、优化湿矿处理设备等措施增强雨季抗压能力，进一步平滑季节性波动。正是这种“东西产区互补、全年出港平稳”的稳定性，使澳大利亚成为中国铝土矿进口的重要“稳定器”。2025年中国自澳大利亚进口铝土矿的占比为18.6%，澳矿虽品位不占优，但凭借稳定运输与履约能力有效对冲了供应链风险。从最新数据看，澳大利亚铝土矿的出港量自2月下旬下滑后，近期出现回升，据SMM数据，截至3月13日，当周周度出港总量为58.48万吨，较前一周增加23.38万吨，随着矿山复产及雨季影响进入尾声，预计澳洲出港量将稳步回升。
图1-5：我国铝土矿到港量情况（万吨）
资料来源:SMM、中期研究院
到港方面，同期我国铝土矿周度到港量为563.56万吨，较前一周减少10.91万吨。虽然短期到港节奏保持平稳，但潜在风险不容忽视：地缘政治因素引发的海运费剧烈波动，可能拖累远期发运，进而对未来的到港量形成传导性冲击。
库存方面，国内铝土矿港口库存仍处绝对高位。据SMM数据，截至3月13日，港口库存为2113.05万吨，周环比微增0.75万吨，处于近年高位。库存充裕反映出进口到货稳定，也强化了买方市场的议价能力。另据SMM数据，截至3月12日，国内样本氧化铝厂铝土矿库存为5961.95万吨，周环比增加70.69万吨，主要因部分氧化铝厂从港口提货入库。
图1-6：几内亚铝矿CIF平均价（美元/吨）
资料来源:SMM、中期研究院
从进口价格看，临近3月中旬，受地缘政治因素扰动，原油价格上涨，进而推高海运成本。上周几内亚至中国航线海运费升至29美元/湿吨，较前一周上涨5.5美元/湿吨。运费端的刚性抬升，直接影响到矿山出货策略，部分矿山开始控制出货节奏并上调报价，市场整体观望情绪渐浓。受此传导，截至3月13日，SMM几内亚铝土矿CIF均价报64美元/吨，较前一周上涨2.5美元/吨；SMM进口铝土矿CIF指数同步升至64美元/吨，周度上涨1.88美元/吨。总体来看，进口成本中枢的抬升为矿价构筑了坚实的底部支撑。
二、氧化铝短期减产难改宽松格局
2.1减产力度有限过剩压力未减
2月国内氧化铝市场虽出现阶段性供应收缩，但供大于求的基本面尚未扭转。步入3月后，随着春节假期结束及前期检修企业陆续复产，山西、河南、广西及贵州等地厂家生产逐步恢复，预计国内氧化铝产量将明显修复。SMM预计3月国内冶金级氧化铝产量为737.8万吨，运行产能降至8624.8万吨。该产量较2月环比增长11.5%，但同比仍下滑2.3%，显示供应端尚未完全恢复至去年同期水平。
图2-1：中国氧化铝月度产量情况（万吨）
资料来源:SMM、中期研究院
从供给端来看，3月氧化铝市场过剩局面或将持续加剧。据SMM数据，截至3月12日，国内氧化铝运行产能为8503万吨，全国氧化铝企业周度开工率录得77.08%，仅较前一周微降0.04个百分点，整体仍处高位。分地区看，山西地区开工率环比增加1个百分点至70.74%，北方部分企业复产带动负荷有所回升；而贵州地区因某企业常规检修，开工率环比下降5个百分点至79.33%，对阶段性产量形成一定对冲。两相抵消之下，上周氧化铝周度产量小幅下降0.1万吨至163.1万吨，整体开工基数依然庞大。更值得关注的是，3月有超200万吨新产能计划投产，新投与复产叠加将进一步加剧供应过剩。截至3月12日，全国氧化铝建成产能稳定在11032万吨的高位，庞大的产能基础意味着供应潜力充足，市场整体宽松的格局并未发生根本改变。尽管部分企业因亏损出现检修减产，但减量有限，供应端压力仍在持续累积。
2.2高库存压制市场去库拐点未现
自年初以来，国内氧化铝库存持续累积，总量已攀升至近年高位，但不同环节的库存走势呈现明显分化。截至2026年3月12日，国内氧化铝库存达577万吨，周环比增加4.8万吨，较去年同期高出185.6万吨，显示市场整体供应极为宽松。
从库存结构来看，各环节表现如下：
图2-3：中国氧化铝库存情况（万吨）
资料来源:Mysteel、中期研究院
供应端方面，氧化铝厂内成品库存有所消化，但整体仍处于积压状态。截至3月13日，厂内成品库存为16万吨，周环比减少1万吨，显示厂家去库略有推进。
图2-5：港口氧化铝库存（万吨）
资料来源:Mysteel、中期研究院
中转端方面，港口与站台库存走势分化。港口库存明显增加，截至3月13日，达到31.8万吨，周环比增长4.5万吨，反映出当前现货交易物流匹配难度加大；站台及在途库存则小幅下滑至143.5万吨，周环比下降1.3万吨，主要因节后物流运力恢复，氧化铝厂发运效率提高，前期积压的在途货源正逐步消化。
期货端方面，自年初以来，上期所氧化铝仓单库存大幅增加。前期盘面表现较好，交仓货源陆续入库，推动仓单量持续攀升。3月13日一度达到37.55万吨，周环比大增3.83万吨，较年初增加21.85万吨，创下历史新高。
图2-6：全国铝厂氧化铝库存量（万吨）
资料来源:Mysteel、中期研究院
需求端方面，国内下游电解铝厂原料库存持续充裕。自年初以来，铝厂氧化铝库存始终处于高位，截至3月13日达到385.7万吨，周环比增长2.6万吨，表明下游企业采购意愿偏弱，以消化厂内库存为主。
目前全国电解铝企业生产基本维持绝对高位，且辽宁仍有新项目待投产，冶金级氧化铝需求保持刚性。然而，当前氧化铝高库存格局并未缓解，核心原因在于氧化铝运行产能持续维持高位，而下游电解铝产能已接近政策天花板，需求增长空间有限，供需错配下，供应压力不断累积。尽管节后物流运力恢复、发运效率有所提升，但国内氧化铝供应过剩的局面尚未实质性扭转，高库存仍是压制市场的重要因素。后续需密切关注库存拐点的出现时点、亏损倒逼下的产能出清力度，以及广西地区新增产能的运行情况。
2.3成本端承压上行利润端边际修复
图2-7：中国氧化铝成本、利润情况（元/吨）
资料来源:SMM、中期研究院
近期国内氧化铝行业成本有所抬升，但得益于氧化铝价格同步走高，企业亏损幅度正持续收窄。从成本端看，铝土矿、能源等原料价格走强是主要驱动，截至3月13日，国内氧化铝行业完全成本均值环比上涨45.5元/吨至2668.6元/吨；从利润端看，因氧化铝价格涨幅大于成本涨幅，行业亏损状况得到边际修复。据SMM数据显示，氧化铝行业平均利润已由2月13日的-5.6元/吨修复至3月13日的-3.39元/吨。不过，当前仍有部分内陆氧化铝企业成本倒挂局面尚未完全扭转。后期海运费波动与几内亚政策动向仍是成本端的重要变量，若矿价持续高位运行，氧化铝成本中枢有望进一步抬升。
三、国内电解铝产量温和增长
图3-1：中国电解铝月度产量情况（万吨）
资料来源:SMM、中期研究院
2月国内电解铝生产呈现产量环比回落、日产维持高位的阶段性特征。受自然日较少、春节假期下游需求走弱等因素影响，当月电解铝产量为346万吨，同比增长3.6%，环比下滑8.91%。尽管总量因季节性因素回落，但运行产能延续提升态势，新疆、内蒙古等地的技改及新投项目稳步爬产，支撑电解铝日产保持高位。
进入3月，随着下游全面复工复产，铝材加工迎来金三银四的传统消费旺季，为氧化铝需求提供稳定支撑。据SMM数据，截至3月12日，国内电解铝建成产能为4620.87万吨，运行产能达4509.03万吨，产能利用率维持高位。预计3月国内电解铝产量为381.9万吨，环比增长10.38%，同比增长6.65%，铝水比例较2月提升约9.1个百分点，显示下游加工环节开工率正加快修复。从全年来看，在产能置换与绿电转型双轮驱动下，国内电解铝供应端将延续稳步增长态势。百川盈孚预测2026年国内电解铝行业将实现净增产能51.9万吨，总产量有望达到4470万吨，同比增长约1.6%，增速较2025年进一步收窄。值得关注的是，电解铝受4500万吨产能天花板刚性约束，供给端弹性有限，这意味着氧化铝的下游需求具备长期稳定性，为氧化铝价格中枢提供基础支撑。
四、氧化铝将震荡偏强
宏观面上，国内外经济形势持续分化。国内方面，经济运行开局平稳，1-2月规模上工业增加值同比增长6.3%。在积极政策的护航下，基建与新能源产业保持高景气，将有效拉动铝材需求稳步增长。同时，“十五五”规划顺利开局，新质生产力加速培育，制造业转型升级将为铝产业链注入长期发展动能。海外方面，美国经济呈现滞胀特征，市场降息预期明显后移，高盛、摩根士丹利等机构已将首次降息时点从6月推迟至9月，美元指数反弹至100上方。高利率环境持续压制全球制造业复苏动能，对大宗商品需求形成抑制。
当前氧化铝期货处于多空博弈之中，但短期多头动能有所增强。一方面，成本支撑与情绪助推共同作用，为氧化铝价格构筑底部：霍尔木兹海峡局势持续升级，截至3月14日海峡通航船只数量首次降为零，推动原油及海运费上涨，直接抬升铝土矿进口成本；几内亚出口关税上调等政策变动亦强化供应收紧预期。另一方面，上行空间受制于国内供需现实：新增产能集中投放预期、下游需求释放不及预期以及仓单库存高企，共同构成压制力量。总体而言，短期氧化铝期货将以震荡偏强行情为主，主力合约需关注上方3160元/吨一带的压力位。趋势性行情仍需等待供需格局的实质性改善，重点关注库存拐点出现时点及几内亚政策落地情况。
中期研究院欧阳玉萍
投资咨询号
Z0002627
2026年03月18日
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