自今年6月开始，铝价表现强势。供应受限，以及库存绝对水平处于低位，市场可流通货源偏紧，需求向好，基本面表现亮眼，是铝价不断上涨的核心驱动力。
2.需求预期强：铝材产量高，终端需求向好
电解铝下游的铝材主要分为：铝棒（占比49%）；铝板（占比19%）；铝杆（占比12%）；铝箔（占比8%）；铝合金（占比7%）。
主要终端是房地产及其配套设施、汽车、船舶、包装、机械、家电、电力等。房地产和交通行业耗铝占比（54%），是终端消耗的主要大头。
图表：电解铝下游成材，及终端数据监测
数据来源：国家统计局、有色协会、钢联数据
房地产用铝主要在竣工阶段，以及施工阶段，房地产后期加速竣工逻辑将支持房地产用铝需求持续上升。
预计2021年房屋竣工面积同比维持正增长状态，主因在于房屋竣工周期加快。具体来看：一是房屋建设一般需要2-3年周期，2017年房屋新开工面积增速达到阶段内高峰状态，以房屋建设周期来看，2021年将迎来房屋竣工高峰；二是2020年8月国家实行“三道红线”管控，对房地产企业降杠杆要求提出明确的时间线，为保证行业资金周转顺畅，竣工结算加速势在必行。基于此前积累的大量未竣工房屋，预计竣工增速在2021年将持续升高，利多铝的需求。
船舶行业维持高景气度。受国际海运运力紧张影响，船舶行业全年维持高景气度，7月全球承接新订单环比增加30.9%，同比增加258.5%，对铝中长期需求稳步增长。
新能源汽车产量连创新高。今年汽车行业缺芯严重，但新能源汽车受政策扶持以及市场接受度不断提升下，产销连创新高。1-8月销量累计达179.9万辆，同比高增194%。
3.供应弹性小：限电叠加“双碳”、“能耗双控”
我国电解铝产能主要聚集在山东、新疆、内蒙、云南四省，约贡献全国50%电解铝产能，第二梯队为青海、广西、河南、宁夏等。目前国内这几个主要的电解铝生产省份，除山东外几乎全部“沦陷”，新增产能确定延期。
1）限电：水电铝碳排放量接近0，但水电铝发展难言乐观。由于云南水电发展不稳定，有季节性枯水期和丰水期，因此“靠天吃饭”对电解铝这种连续性生产企业的影响较大。
2）碳达峰、碳中和：电解铝占有色金属行业碳排放的65%，占全国总排放量的5%。2020年我国电解铝行业CO2总排放量约为4.26亿吨，使用火电生产一吨电解铝所排放的CO2约为11.2吨，约是吨钢CO2排放的6倍。通过改良火电解环节来减少耗电量、减少碳排放的难度较大。
3）能耗双控：中国火电铝冶炼占比85%左右。2020年中国电解铝产量3712万吨（2021年预计产量3980万吨），一吨耗电量1.35万度，约占全年社会发电量的7%，而电解铝产值/GDP偏低。在发改委强调确保完成全年能耗双控目标的背景下，未来或因“双控”问题，供给恐再度受限。
图表：电解铝用电来源
数据来源：公开资料、钢联数据
4）供给侧改革提出的政策顶：目前我国电解铝建成产能4250万吨，逼近2017年供给侧改革提出的4500万吨封顶产能。目前产能利用率高达95%及以上。预计在后续新增产能陆续释放下，于2023年火电铝产能触及天花板。
图表：2021年以来电解铝减产情况（单位：万吨，截至8月27日）
数据来源：公开资料、钢联数据
5）再生铝增加缓慢：2019年我国人均铝存量207kg，社会总存量2.9亿吨，而美国2006年人均铝存量就已达489kg，社会总存量6.85亿吨。此外，我国废铝进口标准加严，2021年执行新国标《再生铸造铝合金原料》（GB/T 38472-2019），要求夹杂物质量占比不超过0.5%，对进口废铝要求总体严于国外同类标准（1%）。
图表：2021年1-7月电解铝供需平衡表
数据来源：钢联数据
图表：电解铝产量&消费变化
数据来源：钢联数据
4.成本抬升：几内亚供应存潜在隐患；国家取消优惠电价
1）上游原料供应存潜在隐患，成本抬升将助推铝价
我国铝土矿资源紧缺且品位低，对进口铝土矿依赖度高，进口铝矿约占铝矿总供应65%以上。几内亚因素的不稳定性，或推动矿价上涨，从而推动氧化铝价格上涨，造成电解铝成本抬升。
2020年中国铝土矿共进口11158.7万吨，同比增长10.9%，其中进口自几内亚5267.01万吨，占总进口量的47.2%，同比增长18.51%。经折算，目前我国电解铝约有三分之一使用几内亚铝土矿进行生产。
在成本抬升的背景下，电解铝基本面向好，铝厂较顺利将成本压力转嫁给下游，驱动铝价不断向上突破。
若几内亚事态延续并恶化，有造成炼厂铝土矿原料短缺的可能，从而导致电解铝被动减产。
图表：电解铝成本走势
数据来源：钢联数据
2）未来电解铝告别优惠电价，未来吨铝成本抬升区间约150-2000元不等
8月27日，国家发改委发布《关于完善电解铝行业阶梯电价政策的通知》，提出严禁对电解铝行业实施优惠电价政策，并且电解铝企业、电网企业执行阶梯电价政策（执行时间2022年1月1日）。目前全行业年度用电量超过5000亿千瓦时，约占全社会用电总量7%，耗电量巨大，用电成本在电解铝生产成本中占比超过30%。
取消电力优惠政策：据估算，青海、甘肃等地电解铝吨铝用电成本或上涨150-650元不等。云南地区正常电费每度在0.37-0.4元区间。若不再执行每度0.25元的优惠电价，电解铝每吨成本将涨1500-2000元。
阶梯电价政策：分档标准为每吨13650千瓦时，高于分档标准的，每超过20千瓦时，铝液生产用电量每千瓦时加价0.01元。根据钢联数据，我国电解铝电耗在13650/13450/13300kwh/t以上的产能占比为16.3%/36.4%/67.3%。同时，未来将稳步降低分档标准。自2023年起，分档标准调整为13450千瓦时；自2025年起，分档标准调整为13300千瓦时。
5.总结及展望
2021下半年，需求预期较好，在确保完成全年“能耗双控”目标下，供应端限产继续，库存绝对水平偏低，市场可流动货源偏紧，基本面向好，叠加成本有进一步抬升的可能。
铝价过快涨幅，或对下游造成不利影响，但长期来看，基本面向好格局不变。
6.风险因素
铝材出口退税取消或下调；相关部门监管稳价力度加强。
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